同样是国资委旗下的周期性央企,同样以债转股实现对旗下子公司的控制权,股票复牌也同样是遭遇二级市场资金的大幅抛售。就资本运作和二级市场表现而言,中国船舶似乎正步中国铝业后尘。

三个相同点

3月22日,中国船舶迎来股票复牌之后的第二个跌停,近30万手卖单封住跌停。公司股票全天的换手率仅为0.41%,公司停牌前买入的2.8亿资金,已经连遭两个交易日的闷杀。

无论从“债转股”到“股换股”的资本运作角度考量,还是从二级市场的弱势表现来看,中国船舶和中国铝业极其相似。

首先,两家公司同样都出现过巨亏,面临扭亏为盈的压力。

在周期波动的裹挟之下,中国船舶2014年和2015年的净利润仅为数千万元,2016年亏损则高达26.1亿元,2017年前三季度仍亏损2.93亿元。公司2017年年报若继续亏损,将会被交易所进行ST处理。

中国铝业2014年更是以超过162亿元的年度亏损让市场大跌眼镜,作为总市值超过千亿元的大盘蓝筹,公司2015年和2016年的净利润也分别只有1.49亿元和3.68亿元。不过,2017年中国铝业全年净利润上升至13.8亿元。

在业绩压力下,通过运作实现业绩反转的动力大增。对于央企来说,由于天生的金融资源禀赋,债转股无疑成为“去杠杆”的最好捷径之一,于是两家公司便开启了资本运作之路。

其次,中国船舶与此前的中国铝业资本运作路径几乎相同,先是“转债股”,而后“股换股”,最终实现旗下资产的“二进宫”。

中国船舶伴随复牌发布的方案为,拟分别向华融瑞通、新华保险等8名交易对方发行股份,购买上述8名交易对方合计持有的外高桥造船36.27%股权和中船澄西12.09%股权。两份股权分别暂按47.75亿元、6.25亿元作价,本次重组标的资产的作价初步预计为54亿元。而外高桥造船和中船澄西均是此前中船防务和中国船舶实施债转股的主角。此前,中国船舶宣布,拟引入华融瑞通、新华保险等8名投资者对外高桥造船、中船澄西进行增资,合计增资金额为54亿元,上述投资者合计获得外高桥造船36.27%的股权和中船澄西12.09%的股权。

“转债股”后“股换股”的运作,在A股前些年还比较陌生,但是今年以来已经广为人知,这种方式在中国铝业案例中已经成功应用。

根据中国铝业今年2月24日披露的《发行股份购买资产暨关联交易预案(修订稿)》,公司同样采用发行股份购买资产的方式,向华融瑞通、中国人寿、招平投资、中国信达、太保寿险、中银金融、工银金融和农银金融等8名交易对方购买其合计持有的包头铝业25.67%股权、中铝山东30.80%股权、中州铝业36.90%股权和中铝矿业81.14%股权。相比较来看,中国铝业的发行股份购买资产更为彻底,实施完成后,标的公司将全部成为中国铝业的全资子公司。

从股份发行的参与认购方来看,两家央企之间也有重合,华融瑞通等机构都赫然在列,显示了对两家央企后续经营的看好。

这种先“债转股”后“股换股”的运作,可以实现多赢。对于子公司来说,资产负债率明显降低;对于参与债转股的资金来说,投资成本也相对较低;对于两家央企上市公司而言,重要子公司的控股权再度得手,协同效应和盈利能力也有望增强,而且资产质量和财务状况也会得到大幅改善。

第三,两家公司经历了一致的停牌时间,且复牌后股价都遭遇重挫。

两家公司停牌时间均为半年左右,表明在“股换股”的运作阶段,效率大致相当。两家公司股票复牌后均出现跌停,停牌前参与资金悉数被套。

其中,中国铝业携运作方案复牌之后,迎来连续三个跌停,至今股价仍然在低位震荡;中国船舶在3月22日收出第二个跌停,且换手率极低,资金暂时显然没有入场愿意。

机构获配股价低

二级市场不买单

实际上,无论是中国船舶,还是中国铝业,创新运作所带来的公司治理结构的优化和规模效应的增强,都是被机构看好的。

其中,中金公司在3月22日重申了中国船舶的“推荐”评级,并且看到35元的目标价格(比中国船舶3月22日收盘价高出75%)。中金公司认为,一方面,收购子公司少数股权,将8名投资者持股层级上移,会进一步优化公司治理结构;另一方面,通过多措并举,2018年公司有望扭亏为盈。此前,中国铝业也被天风证券在2月25日给出了增持评级。

但从短期股价表现来看,这些机构都遭遇了二级市场的打脸。背后原因除了市场补跌因素之外,中国船舶与中国铝业股票复牌后二级市场不买账,与机构获配股价和二级市场股价之间的差距也密切相关。

整体来看,两家央企公司在“股换股”的运作中,发行价格都相对较低。其中,中国铝业发行股份购买资产发行价格选择首次董事会决议公告日前60个交易日的股票交易均价为参考价,发行股份购买资产发行价格不低于首次董事会决议公告日前60个交易日股票交易均价的90%,为6.00元/股。而中国铝业股票停牌前的价格为8.09元/股,较6元的发行价格高出30%多。中国船舶则是拟以21.98元/股的价格向华融瑞通、新华保险、结构调整基金等发行2.46亿股收购外高桥造船36.27%股权和中船澄西12.09%股权,合计作价54亿元,而公司股票停牌前的价格为24.67元/股。

随着二级市场资金不愿买单,如今两家公司的市价都已经跌破了上述发行价格。中国铝业目前股价为5.13元,比购买资产的发行价格低10%以上;中国船舶昨日报收19.98元,价格也大幅跌破购买资产的发行价格21.98元。